4万亿家居零售市场日趋集中 深耕优势区域

　　一边是稳步增量的新房家装市场，另一边是日益火热的二装市场，面对4万亿级并不断扩展的家居零售市场，富森美(SZ.002818)持续在行业创新上发力，不断融合线上线下于一体的家消费新模式，线下深耕优势区域，线上不断尝试新零售业态，通过供应链整合等做大做强，在练好内功的同时又不断向行业伙伴输出方法与工具予以赋能，既有连续6年的顺市增长，又有来之不易的逆市稳定，富森美始终在交易额和市占率稳居区域首位，引领着家居行业的深入发展。

　　10月7日，“富森美术馆”在位于成都城南的3号店内揭开大幕，同时现场还发布了富森美第8大商业业态——文化艺术产业。这是该公司今年以来不断创新举措的一个缩影，为家居行业的恢复与发展树立了龙头榜样。

万亿级市场日趋集中 龙头虹吸优势明显

　　据中国家装建材协会数据，国内家居零售市场从2014年超4万亿规模并持续稳定增长，去年规模以上建材家居卖场规模突破万亿，未来5年CAGR更是预计达6.1%。虽然身处存量房时代，但参考日本家居连锁老大“宜得利”、通过二次装修助力企业实现了跨越周期的成长，家居行业的头部企业更容易在二次装修浪潮中抓住新增长点从中获利。据华经情报网和海通证券研究所数据，从渠道来看，虽然2014至2018 年间，家居行业线上渗透率由2.9%飚增至7.4%，但体验优势的消费特性和实体商场的积极转型，使得家居消费依然是线下卖场为主要渠道，有数据显示2016 年占比60.39%。特别是在近年家居行业龙头加强与电商合作，并购退出明显增多，行业加速集中，头部企业在招商、运营、消费等领域的虹吸效应愈发明显。

　　从富森美公布数据来看，公司主营招商制建材家居卖场，去年末自营卖场超90 万平，去年实现16.2亿元收入和8亿元净利;从2016到2019年CAGR各9.87%和12.95%，稳健成长。海通证券分析认为：从区域上看，富森美以成都为中心辐射西南，身处消费活跃、辐射力强、产业带资源基础好的“地利人和”;从模式上看，则以市场租赁及服务为主，去年80%收入来于自建自持物业，其“选商-育商”模式完善，满足一站式需求;而从股权结构来看，截至1Q20末，公司实控人刘兵、刘云华、刘义合计持股 79.26%，展现出了持有者对家居行业的热爱深耕和专业专注;另外，管理层与核心骨干还授予了1.12%股权激励，共享公司成长收益的团队效率极高。

探索新业态模式 平台战略延伸产业链

　　去年以来，富森美持续升级自身的“平台战略”，一直着力建构“富森美平台”，连接厂商、顾客、商品及各种资源，以平台运营推动业务发展。

　　在卖场转型方面，从2018年“拎包入住”作为第七大业态发布，到去年5月项目落地，提供设计、施工、家具、软装等一体化服务。目前公司以设计为切入点，为各类用户提供装修及拎包入住服务，衔接服务链与产业链，带动平台销售。在产业链整合上，公司向上依托成都产业带优势，启动“富森美+川派家具”战略和“成都家具工厂批发新基地”，贴近高性价比消费客群。同时向下切入精装公装的万亿市场， 一边与多家房企签订精装修合作协议，一边增资控股四川建南装饰入主公共空间装修装饰。

　　商户赋能一直是富森美的强项所在。2019 年推出“3+N”服务模型，以微信小程序、直播和社群营销3大抓手做好全渠道运营，打造更好的空间场景和服务场景。到了今年特殊情况下，富森美不仅是全行业复工营业最早的家居卖场(2月16日正月廿三)，更是在随后的“百日抱团奋进”活动中，组织线上直播近两百场，吸引成都地区用户69万人，驱动订单超6万单、上亿元。在这场声势浩大的大家居直播战略中，上千位行业导购和设计师在富森美平台上成为了带货主播，实打实的带领各品牌迈进新零售店铺。

财务成长稳健回报优良 投资评级“优于大市”

　　而据海通证券的财务分析结论，富森美“成长稳健，回报优良”。研报指出，“公司坚持稳健成长，资产负债率20%左右，远低于同业。”同时，富森美的经营现金流充裕，可覆盖资本开支;且账面资产丰厚，物业采用成本法计量，保守估计RNAV为292.8亿元，价值显著低估。加之其“盈利能力强，调整后毛利率领先，销管费率低，股息率高，ROE 维持14%以上，显著优于同业。”

　　在盈利预测与估值上，海通证券给出了预计 2020-2022 年归母净利润各 6.35 亿、8.13 亿、9.47 亿元，同比增长-20.7%、27.9%、16.6%。给予公司 2021 年归母净利润 20-25x PE，合理市值区间 163-203 亿元，对应 RNAV 折价 31%-44%，合理价值区间21.5-26.9 元，首次给予“优于大市”投资评级。